El error que no se debe cometer

Si existe una consecuencia clara de la invasión de Ucrania es que la inflación será mayor que la prevista antes de la guerra.

Rusia es uno de los mayores productores de petróleo, gas y materias primas del mundo. Ucrania lo es de trigo. El impacto del corte de suministro, bien por cuestiones logísticas en el caso de Ucrania, bien por las sanciones en el caso de Rusia, afecta al precio de todas esas materias primas. Más en caso de que las sanciones duren mucho tiempo (y viceversa).

Como es lógico, el Banco Central Europeo no quiere crear más tensión en el sistema financiero y seguramente aparcará temporalmente cualquier comentario sobre subidas de los tipos de interés. Y también aparcará el tapering (reducción de las compras de bonos que hace para inyectar liquidez en el sistema). Pero no será eternamente.

Si lo que vamos a tener es más inflación, que ya de hecho había aumentado antes de la guerra como consecuencia de la salida de la pandemia, es fácil entender que tarde o temprano los bancos centrales tendrán que redoblar sus esfuerzos antiinflacionistas. Y a más tarden en hacerlo, más agresivos tendrán que ser, porque más descontrolada estará la inflación.

Y todos sabemos cuál es la herramienta de los bancos centrales para luchar contra la inflación: subir los tipos de interés. Y por supuesto dejar de comprar bonos, porque eso está pensado para que aumente la inflación, no para que se reduzca.
En otras palabras, si en lugar de quedarnos en el corto plazo miramos a seis meses vista, el escenario con el que nos encontraremos será de mayor inflación y con los bancos centrales luchando por controlarla. Para entonces probablemente se habrá moderado la tensión geopolítica y los bancos centrales podrán actuar.

En realidad aunque los inversores compran bonos por miedo, el mercado ya descuenta una inflación mayor. En el gráfico número 7 vemos cuáles son esas expectativas de inflación para el largo plazo.

Expectativas de inflación en Alemania (*)

Si las expectativas de inflación para los próximos 10 años están en el 2,60 %, ¿qué lógica tiene que el bono alemán a ese mismo plazo tengo una rentabilidad negativa del 0,20 %?

Solo tiene una explicación: el miedo. Así que, salvo que el miedo permanezca durante mucho tiempo, cosa que evidentemente no es descartable, tarde o temprano ese desequilibrio se solucionará. Lo hará el mercado subiendo el tipo de interés de los bonos (en todos los plazos) y lo hará el Banco Central Europeo subiendo los tipos oficiales. No podrá mantener sus tipos oficiales en el -0,4 %.

En este sentido, es interesante recordar que cuando en el año 2011 la inflación era como la que se espera ahora para los próximos años, el tipo de interés del bono alemán era del 2,50%.

Si el tipo de interés del bono alemán pasara por ejemplo del 0,20 % actual al 2 %
para adaptarse al nuevo escenario de inflación —y se quedaría corto—, la caída en el precio de los bonos sería espectacular (1). Y para eso lo único que haría falta es que desapareciera el escenario bélico y reapareciera el escenario de inflación y normalización de los tipos de interés que ya teníamos antes de la guerra.
Quienes están comprando fondos de renta fija como protección hacen bien si lo hacen con una visión de protección de corto plazo y son conscientes de que solo tienen que tenerlos en cartera el tiempo que sea necesaria esa protección. Pero deben tener claro que bajo ningún concepto deben tenerlos cuando el Banco Central Europeo y la Fed redoblen sus esfuerzos antiinflacionistas.

Si antes de la guerra había dudas de que la inflación podría ser transitoria, ahora hasta la Sra. Lagarde tiene claro que, de transitoria, nada.

Tampoco son una buena idea los bonos ligados a la inflación. Aunque la cuantía de los cupones que pagan esté ligada a la inflación, son títulos de largo plazo y también cae su valor cuando cae el del resto de bonos de medio largo plazo por los tipos de interés.

Lo hemos visto recientemente: entre diciembre y los días anteriores a la invasión ha caído significativamente el valor de los bonos con vencimiento a largo plazo, por la expectativa de más inflación, tapering y futuro incremento de los tipos de interés. El valor de los bonos ligados a la inflación ha caído exactamente igual. La protección de este tipo de bonos viene del cupón, que es variable y se adapta la inflación, pero no hay protección frente a la pérdida de valor de los bonos en caso de subida de los tipos de interés en el mercado.

Solo hay que ver lo que ha ocurrido con los fondos que invierten en bonos ligados a la inflación entre finales de 2021 y el periodo anterior a la guerra de Ucrania. Puestos a protegerse contra la inflación, mejor utilizar productos que se quedan con “lo bueno” —un cupón cada vez mayor— pero “cubran” lo malo, es decir, que cubran con posiciones cortas la posición larga en bonos. Estos productos se pueden comprar en España y en Nextep se los recomendamos desde hace varios meses a nuestros clientes en forma de ETF (no existen en formato fondo de inversión tradicional). Con muy buenos resultados.