Seguimiento de las condiciones que crean un suelo en las bolsas

Sabemos que nos acusarán de repetitivos por insistir en la cuestión del suelo del mercado, pero también sabemos que dentro de un año nos lo agradecerán.

 

Porque, como también decimos a menudo, quien sea capaz de detectar el fondo de este periodo bajista y aprovecharlo estará garantizándose la rentabilidad para los próximos tres años (si no más). Basta ver el gráfico número uno para entender cómo quien supo entrar después de una caída superior al 20 % ha hecho un gran negocio. Y el estudio es desde el año 1926, es decir, es un periodo de tiempo tan largo que la conclusión es inapelable.

 

Gráfico nº 1: rentabilidad de la bolsa norteamericana tras una caída superior al 20 %

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Fuente: JP Morgan

 

En azul oscuro, el rendimiento 1 año después de una caída del 20 %. En gris, 3 años después, y en verde, pasados 5 años. Hemos resaltado el caso de caídas superiores al 20 %, que es la que han tenido los índices S&P 500 (EE. UU.) o el MSCI World (mundial) desde que se inició el mercado bajista actual.

 

Por supuesto que los mercados pueden caer más. Por eso estamos tratando de establecer el timing sobre el momento en el que puedan tocar fondo. No cabe duda de que quien ha entrado en el mercado tras una caída superior al 20 % ha ganado mucho dinero, pero también es cierto que quien haya acompasado su entrada con el fondo del mercado y luego con el cambio de tendencia habrá hecho el movimiento perfecto. Por eso hemos establecido una serie de condiciones que entendemos que, a más se cumplan, más probabilidades tenemos de identificar el fondo de la tendencia bajista. Vamos a comprobar a continuación en qué medida se están cumpliendo.

 

  • Pausa de la Fed

 

La Fed provocó el actual mercado bajista con su cambio de política monetaria (para hacer frente al incremento de la inflación), así que será la Fed quien marque el final del ciclo bajista. Pero no hace falta que baje los tipos de interés: basta con que el mercado tenga muy claro hasta dónde piensa subirlos.

 

Teniendo en cuenta que los indicadores adelantados que afectan a la inflación están casi todos señalando hacia la moderación de los precios, son muy altas las probabilidades de que sea esto lo que ocurra en los próximos meses, y por eso le hemos dado una probabilidad del 90 % a “la pausa de la Fed” tras la última —y potente— subida de tipos de su última reunión (0,75 %). O que reduzca significativamente el importe de la siguiente subida y luego se tome una pausa.

 

En la medida en la que desaparezca la incertidumbre sobre dónde se situarán los tipos de interés, desaparecerán los motivos que provocaron la caída de las bolsas.

 

Y eso se ve en el gráfico número dos, que muestra hasta dónde piensa el mercado que subirán los tipos de interés. Y de consolidarse ese techo se consolidaría el suelo del mercado, porque la evolución de los tipos estaría descontada, es decir, estaría ya en los precios de los activos.

 

Por el contrario, si las expectativas siguen subiendo y no se consolida un techo, la bolsa podría buscar mínimos inferiores a los de junio y septiembre.

 

Por el momento no podemos afirmar que este gráfico haya formado un techo, lo que, junto a la evolución de la inflación subyacente, es casi el único dato que pone en duda la formación del suelo del mercado.

 

Gráfico nº 2: Expectativa de subida de los tipos de interés (tipo “terminal”)

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Fuente: Bloomberg

 

  • Que siga “desinflándose” la inflación

 

Es una condición necesaria. Si por algún motivo la inflación volviera a repuntar, todo lo anterior y lo que escribamos a partir de ahora en este capítulo será papel mojado.

 

Afortunadamente la inflación ha iniciado la tendencia a la baja y como hemos dicho al principio la mayoría de los indicadores adelantados, incluidos ahora también los alquileres, confirman esa moderación. Por eso a las probabilidades de que la condición de que siga bajando la inflación se materialicen le otorgamos un 80 %.

 

  • Que se detenga la subida de la inflación subyacente

 

Esto ya es más difícil, al menos a corto plazo. Por eso le damos una probabilidad bastante baja, en el entorno del 40 %.
La buena noticia es que a algunos meses vista esa probabilidad aumenta significativamente, digamos que a un 60%, en la misma medida en la que empiece a hacer daño en el bolsillo de los norteamericanos el debilitamiento de la economía interna, la propia inflación y el hecho de que las empresas, asustadas por la agresividad de la reserva federal, empiecen a despedir gente y aumente el nivel de desempleo, lo que reduce la capacidad de negociación salarial de los empleados.

 

  • Aviso del sistema financiero global

 

Lo hemos comentado también en varias ocasiones: una cosa es que la economía norteamericana pueda permitirse el ritmo de subida de los tipos de interés que está aplicando la reserva federal y otra muy diferente que se lo puedan permitir el resto de economías del mundo.

 

El aviso viene de los mercados de bonos y de las divisas. No es solo la libra, todas las grandes divisas están bajando frente al dólar y todos los mercados de bonos están sufriendo con las subidas de tipos, lo cual podría llegar a suponer un problema también para la economía norteamericana, que al fin y a la postre no está totalmente aislada del resto del mundo.

 

A las probabilidades de que el sistema mande un aviso y eso ayude a que la Reserva Federal modere el ritmo de subida de tipos de interés le damos también un porcentaje muy alto, un 90 %, entre otras cosas porque el aviso ya ha sido lanzado.

 

  •  Máximo pesimismo/capitulación

 

Después de un periodo bajista suele ser condición necesaria para tocar fondo que todo el mundo sea muy pesimista y esté fuera del mercado. Como solemos decir, el consenso es un indicador contrario. Cuando todo el mundo está eufórico es cuando el mercado suele tener grandes caídas, y viceversa. Ahora todo el mundo es muy pesimista, pero también es cierto que no hemos vivido una capitulación espectacular. Así que a la condición de pesimismo/capitulación le damos actualmente una probabilidad de cumplimiento del 60 %.

 

  • Precios hiperatractivos

 

Al final siempre hay un nivel de precio que hace atractiva la compra de las acciones. Aunque no se dieran ninguna de las condiciones anteriores, llega un momento en el que los precios son tan bajos que los grandes inversores institucionales —o simplemente los más inteligentes—compran y se olvidan de todos los demás factores. 

 

Gráfico nº 3: PER del FP 500 excluidas FAAMG

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Fuente: The Daily Shot

 

Como vemos en el gráfico número 3, el PER de la bolsa norteamericana una vez eliminadas las FAAMG ya estaba por debajo de la media de los últimos 10 años, que es alrededor de 20 veces (línea azul discontinua del gráfico n.º 4). Ahora con la caída que han tenido en el año  Facebook, Alphabet, Amazon, Microsoft y, en menor medida, Apple, ya es todo el mercado USA (S&P 500) el que tiene un PER por debajo de la media de los últimos 10 años.

 

Gráfico nº 4: PER del SP 500 (*) en los últimos 10 años

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Fuente: FactSet

(*) Calculado sobre ingresos de los últimos 12 meses

 

Tengamos también en cuenta que cuando las acciones norteamericanas han estado más baratas que ahora ha sido en circunstancias absolutamente excepcionales, como puede ser la crisis de 2008 o la pandemia. Y en el caso de la pandemia, por poco tiempo.

 

  • Resumen

 

Una vez tomados en cuenta los factores de los que entendemos depende la posibilidad de que el mercado haya tocado fondo entre junio y septiembre, le asignamos una probabilidad conjunta del 80 %.

 

Los factores que impiden que esta cifra sea del 100 % son que en el mercado todavía no haya tocado techo la expectativa de subida de tipos y que la inflación subyacente se mantiene al alza.

 

La estrategia a seguir es bien sencilla: si pensamos que hay un 80 % de probabilidades de que el mercado haya tocado fondo, hay que tomar ya posiciones moderadas en sectores que podrían beneficiarse de un cambio de tendencia. Pero no se puede poner toda la carne en el asador hasta que hablemos de más del 90 %, momento a partir del cual seguramente ya estaremos viendo un cambio de tendencia.

 

Contando por lo tanto con un peso moderado en renta variable, si el mercado cayera de nuevo por debajo de los mínimos recientes asumimos un riesgo moderado. Y si finalmente se confirmara que ha tocado fondo y cambia de tendencia, procederemos a normalizar totalmente el peso de la renta variable y la renta fija en cartera.

 

Para acabar, recordemos una estadística muy famosa (gráfico n.º 5). En ella se muestra que, en los últimos 20 años, siete de los mejores 10 días en cuanto a revalorización se produjeron justo después de los 10 peores. En otras palabras, quien no estaba en el mercado en el peor momento se perdió las mayores subidas.

 

Gráfico nº 5: Rentabilidad de una inversión de 10.000 $ entre enero 2002 y diciembre 2021

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Fuente: JP Morgan

 

No pretendemos que ustedes tengan la valentía de estar totalmente invertidos en todo momento (barra “fully invested” del gráfico n.º 5). Prueba de ello es que, a partir de finales del mes de marzo, recomendamos a los clientes de Nextep que redujeran fuertemente el peso de la renta variable en cartera (lo cual ha reducido mucho las pérdidas este año comparadas con las que han tenido los índices de referencia). 

 

Pero también es cierto que después de la caída acumulada que ha tenido el mercado, estar totalmente fuera es un error, como se ha demostrado a lo largo de los años. Porque hay muchas probabilidades de que uno se pierda totalmente las 10 mayores subidas.