La clave está en las sanciones y en el miedo a la Fed
Insistimos mucho en ello y no nos arrepentimos: en medio del ruido en el que se mueve el inversor es importantísimo tener claro que las fuerzas que realmente mueven los mercados son pocas. Y lo importante que es no irse por las ramas.
Esas fuerzas son tan pocas que, por ejemplo ahora, es solo una: la inflación. Si la inflación creciera menos de lo que espera el mercado sería una sorpresa positiva que cambiaría totalmente el escenario.
Y viceversa: si creciera más de lo esperado, sería un desastre para las bolsas.
Si la inflación creciera menos de lo previsto —y no les quiero decir si creciera mucho menos de lo previsto—, la Reserva Federal NO tendría que subir los tipos de interés hasta el 3 %, que es lo que espera el mercado. Y no es que el 3 % sea un tipo de interés tan elevado históricamente hablando, como puede verse en la tabla n.º 1 (y en el gráfico n.º 1 en un plazo todavía más largo).
Tabla nº 1: Lo normal son tipos del 2 % o 3 %, no del cero o “cero coma” por ciento.
Fuente: Charlie Bilello
Los tipos “cero coma” son una rareza histórica, que en esta ocasión se ha debido a que se han juntado una crisis financiera (2008) y una crisis sanitaria global (2020 / 2021). Si analizáramos los tipos de interés de los últimos 70 años se parecerían mucho más a la parte baja de la tabla n.º 1. Lo vemos en el gráfico n.º 1, donde podemos comprobar que en los últimos 70 años lo que es una anomalía son los tipos tan bajos que hemos tenido en los últimos 10 años.
Gráfico nº 1: Tipos de interés en EE.UU. desde 1950 hasta 2021
Fuente: FRED (St. Luis Fed) & Fondo Monetario Internacional
También observamos que con tipos de interés altos también hay periodos de crecimiento, puesto que en el gráfico las zonas sombreadas son las recesiones mientras que el resto son periodos de crecimiento (en la economía norteamericana). No todo depende de los tipos de interés en lo que al crecimiento económico se refiere.
En el caso europeo los bajísimos tipos de interés también coincidieron con la crisis del euro, que también es o debería ser algo excepcional.
Volviendo a los EE. UU., el problema es que el mercado espera que la Fed suba tipos de forma rápida y agresiva y en ese escenario no es extraño que las bolsas norteamericanas hayan tenido una corrección del 13 % en lo que va del año. Aunque esa es la correspondiente al SP 500, mientras que un índice más representativo de la estrategia que seguimos nosotros desde hace aproximadamente un año y que llamamos “La gran rotación”, el Dow Jones, solo ha corregido un 9 %.
Por su parte el NASDAQ ha perdido un 21 %, por el temor del mercado a que los valores tecnológicos sean los más perjudicados por el nuevo entorno de dinero caro y escaso, precisamente porque fueron los grandes beneficiarios de la época del dinero abundante y barato.
Siguiendo la ley de Murphy, Europa, que no tenía a corto plazo un riesgo tan elevado de contracción monetaria, se ha encontrado con una guerra, en la que las sanciones generan un efecto rebote muy importante en forma de inflación. En la Unión Europea cortar el flujo de materias primas tiene efectos demoledores.
Pero la inflación ya venía de antes. Concretamente del impacto que tuvo la fuerte demanda que supuso la salida de la pandemia ante una oferta de bienes y servicios que no estaba preparada para atenderla. Y fue el motivo por el que, cuando diseñamos nuestra estrategia de “La gran rotación”, consideramos que la inflación sería el factor más importante. Ahora las sanciones la han convertido en el único factor, puesto que, al llover sobre mojado, se alcanza un nivel de inflación que también afecta al crecimiento.
Por lo tanto, si la inflación es el factor fundamental que marcará lo que pueden hacer los mercados en los próximos meses, lo que tenemos que analizar es si esas fuentes de inflación se mantendrán, se reducirán o si podrían aumentar.
Y la inflación depende de:
- La demanda de bienes y servicios y la capacidad de la oferta para hacer frente a esa demanda. Sobre todo en el caso norteamericano.
- Cómo evolucionen las sanciones a Rusia. Especialmente en el caso europeo.
Los tipos de interés, el crecimiento, las ventas de las empresas, todo ello dependerá de cuál sea el nivel de inflación y esta, a su vez, de los puntos a) y b) mencionados anteriormente. Por eso, es ahí donde tenemos que fijarnos.
Empezaremos por el punto b), las sanciones. Parece difícil que desaparezcan. Y no podemos descartar que incluso aumenten, porque Rusia corte el grifo del gas y el petróleo hacia Europa o por decisión unilateral de la UE. Pero tampoco debemos descartar que en algún momento se produjera algún tipo de tregua en Ucrania y, en ese caso, lo primero que pondrían los rusos sobre la mesa sería una relajación de las sanciones.
La primera reacción ante el párrafo anterior es que la guerra no va a acabar nunca o tardará mucho tiempo, y que por lo tanto ese es un escenario muy remoto. Pero faltaría un matiz importante: lo que durará décadas es el conflicto, pero estos conflictos pasan por fases, aunque solo sea para retomar fuerzas.
La segunda reacción de quien lea lo anterior es pensar que Occidente nunca va a aceptar relajar las sanciones hasta que los rusos abandonen el territorio ucraniano. Pero piensen que una cosa es lo que dicen los políticos de cara a la galería y otra distinta lo que piensan internamente. E internamente los políticos europeos son conscientes de que los niveles actuales de inflación son inasumibles y pueden llegar a afectar a sus intereses electorales.
Si por la administración Biden fuera, no habría negociación de ningún tipo, pero no descarten que muchos países europeos acaben estando por la labor si Putin les ofrece la oportunidad, una vez haya consolidado posiciones en el este y sur de Ucrania. No olvidemos que quien asume el coste de las sanciones es Europa, no Estados Unidos.
Luego está la situación inversa: que no haya ningún tipo de negociación, en cuyo caso las sanciones podrían aumentar. En ese caso se dispararía la inflación, sobre todo en Europa.
El otro factor que mueve actualmente la inflación es la ley de la oferta y la demanda. El mundo sufrió un primer impacto inflacionista cuando finalizaron los confinamientos por una gran demanda y una oferta que no estaba preparada para atenderla. Luego esa oferta, en lo que a las materias primas se refiere, se redujo todavía más, como consecuencia del aislamiento económico de Rusia.
Ahora bien: siempre que hay una demanda se acaba produciendo la oferta. Es solo cuestión de tiempo. Y sobre todo de precio. Teniendo en cuenta que las materias primas han subido de media un 30 %
desde el inicio del año, probablemente ese precio esté cada vez más cerca. Y ese aumento de la oferta haría que se moderara la inflación.
Otro factor para determinar la inflación futura es valorar el efecto de las subidas de tipos del mercado de bonos, que están haciendo mucho más caro endeudarse. Podría ocurrir que al final funcionen los esfuerzos de la Reserva Federal de los EE. UU., que ha estado metiendo miedo al mercado de bonos para que suban los tipos y eso repercuta en todo el sistema financiero. Eso también reduce la demanda y por lo tanto la presión inflacionista.
Si por un lado baja la demanda como consecuencia de las restricciones monetarias y por otro aumenta la oferta de bienes y servicios, puesto que muchos países querrán ocupar el espacio que deja Rusia en la producción de materias primas, es posible que en los próximos meses veamos una reducción del nivel de inflación y eso bajaría la presión sobre los bancos centrales, lo cual a su vez la bajaría sobre los mercados. Ese sería el mejor escenario posible. Y viceversa.
En la tabla n.º 2 vemos que Rusia no es el único gran productor de materias primas del mundo. Y aparecen todos los que estarán encantados de ocupar su lugar. Habrá que ver si un 30 % de “bonus” —que en algunos casos es bastante más—, es acicate suficiente para incrementar la producción. Seguro que Australia, muchos países africanos o latinoamericanos y EE. UU. estarán encantados de mejorar sus exportaciones a un precio tan atractivo, considerando que el grueso de las sanciones a Rusia se mantendrá en el tiempo y por lo tanto merecerá la pena poner en marcha minas o explotaciones de todo tipo.
Tabla nº 2: Países que podrían ocupar el lugar de Rusia en producción de materias primas
Fuente: OEC, Credit Suisse vía @MacroAlf
Por lo tanto, otro indicador importante sobre hacia dónde puede ir la inflación son los índices generales de materias primas, especialmente de aquellas que cuesta más sustituir.
Luego están todos los indicadores adelantados sobre la fortaleza o debilidad de la economía y sobre los precios en general, como pueden ser las ventas de coches usados, de viviendas y en general todo lo relacionado con el consumo.
El resumen es sencillo:
Si afloja la demanda y además se moderan los precios de las materias primas —especialmente si hubiera esperanza de que se redujera el nivel de sanciones— tendremos recuperación en las bolsas (ante la expectativa de una acción menos agresiva por parte de la Reserva Federal de los EE. UU.).
En caso contrario, lo que ahora mismo es una corrección bursátil podría convertirse en un mercado bajista.
Por lo tanto nunca ha sido tan importante contar con un asesor que tenga estas ideas claras, sepa qué vigilar, qué indicadores adelantados seguir y avise a los inversores de hacia dónde se dirige la inflación y cuál debe ser la composición adecuada de cartera en cada escenario.